一、走勢回顧

1、國內市場(chǎng)

白糖價(jià)格走勢有“糖周期”的規律，以2-3年為周期，三年牛市，三年熊市。鄭糖2006年1月6日上市以來(lái)已走過(guò)12個(gè)年度，期間經(jīng)歷了四次牛熊周期，“三年熊市，三年牛市”周期規律仍在續寫(xiě)。

1）三年熊市—上市至2007/08榨季結束，三年熊市鄭糖下跌3716點(diǎn)，跌幅 60%；

2）三年牛市—2008/09榨季至2010/11榨季末期，三年牛市鄭糖大漲5464點(diǎn)， 漲幅220%；

3）三年熊市—2011/12榨季至2013/14榨季結束，三年熊市鄭糖下跌4116點(diǎn)， 跌幅107%；

4）三年牛市—2014/15榨季至2016/17榨季結束，三年牛市鄭糖大漲3151點(diǎn)， 漲幅75.7%；

5）三年熊市—2017/18榨季至今，一年時(shí)間鄭糖主力低點(diǎn)較上榨季高點(diǎn)已經(jīng)下跌了2474點(diǎn)，跌幅33.8%。

2、國外市場(chǎng)

結合外盤(pán)走勢來(lái)看，下圖為ICE原糖和國內白糖價(jià)格走勢對比圖。由下圖可見(jiàn)，自2014年國家推出限制進(jìn)口政策后，內外盤(pán)價(jià)格走勢有很大的背離，價(jià)格聯(lián)動(dòng)性出現大幅下降。因此，2014年國家政策推出后，外盤(pán)價(jià)格走勢參考意義不大。

但是，在限制進(jìn)口政策日漸嚴格的趨勢下，自2016年底新一輪熊市開(kāi)始后，內外盤(pán)價(jià)格經(jīng)過(guò)多年調整，回歸平衡模式，價(jià)格走勢日趨一致（根據周期來(lái)計算，此次熊市周期應該是在2017年10月份開(kāi)始，實(shí)際上2016年底新一輪的熊市周期已經(jīng)開(kāi)始）。

目前來(lái)看，內外盤(pán)白糖價(jià)格走勢是非常一致的，都處于熊市周期的前半段，價(jià)格都在不斷刷新前低，都在嘗試反彈尋找新的平衡價(jià)位。即使根據周期最短時(shí)間2年來(lái)計算，此波熊市距離結束還有一段時(shí)間。

二、國際市場(chǎng)供需情況

1、全球食糖市場(chǎng)過(guò)剩調減

下圖表示全球食糖供需對比圖（數據統計來(lái)自USDA和ISO），數據統計區間為上個(gè)榨季17/18，當前榨季18/19，19/20榨季還有很多不確定性，參考意義不大，暫不統計。

USDA：17/18榨季過(guò)剩5247.7萬(wàn)噸，同比增加946.7萬(wàn)噸；

USDA：18/19榨季過(guò)剩5367.9萬(wàn)噸，同比增加120.2萬(wàn)噸。

從數據來(lái)看，USDA預計兩個(gè)榨季還在增產(chǎn)，但是增產(chǎn)產(chǎn)量在調減。USDA預計，白糖因增產(chǎn)導致的供應過(guò)剩壓力還在，增產(chǎn)周期還在持續，但是增產(chǎn)產(chǎn)量在調減，情況比預期要好。

ISO：17/18榨季過(guò)剩728萬(wàn)噸，前次預測860萬(wàn)噸，增產(chǎn)產(chǎn)量在調低；

ISO：18/19榨季過(guò)剩217萬(wàn)噸，前次預測675萬(wàn)噸，增產(chǎn)產(chǎn)量還在調低。

從數據來(lái)看，ISO預計白糖產(chǎn)量依然是過(guò)剩，但是過(guò)剩壓力遠遠低于預期。ISO調整18/19榨季預期過(guò)剩產(chǎn)量為217萬(wàn)噸。這個(gè)數據，意味著(zhù)某個(gè)國家遭遇一段時(shí)間惡劣天氣或巴西乙醇的生產(chǎn)比例微調，都可能讓217萬(wàn)噸過(guò)剩變成0或者負數。或者說(shuō)，18/19榨季白糖產(chǎn)量是過(guò)剩、平衡還是短缺具有很大的未知數。18/19榨季白糖供需會(huì )出現非常大的波動(dòng)，對白糖行情有很大的影響。

下圖是USDA平衡表，紅色折線(xiàn)圖表示全球食糖市場(chǎng)庫存消費比。紅色區域的兩列數據分別是18/19榨季5月和10月預估數據（USDA每年公布兩次數據：5月和10月）。根據USDA數據來(lái)看，過(guò)剩產(chǎn)量預估發(fā)生很大變化，但供應過(guò)剩的狀態(tài)依然持續，表明全球食糖市場(chǎng)供應非常充足，庫存儲備也非常充足。因此，18/19榨季即使是供應短缺，也無(wú)法改變全球食糖市場(chǎng)供應過(guò)剩的格局。18/19榨季庫存壓力出現微調，和17/18榨季區別不大，目前都維持在30%左右。這意味著(zhù)今年的供需平衡情況會(huì )出現微調。

因此，市場(chǎng)上有這種說(shuō)法，18/19榨季是白糖價(jià)格探底階段，可能是牛熊周期轉折點(diǎn)。市場(chǎng)上認為18/19榨季供需過(guò)剩格局會(huì )結束，將迎來(lái)供應短缺的格局，價(jià)格必將出現轉折。

但是，判斷價(jià)格走勢應該綜合來(lái)看，不能以某一兩家機構的預測數據為準。這些數據只能作為指引，不能作為入市的依據。特別是中短期行情，還需靠具體因素來(lái)判斷。

2、巴西—減產(chǎn)超預期

巴西是全球最大的食糖生產(chǎn)國和出口國，出口量占全球食糖貿易量的50%以上，對于國際食糖市場(chǎng)影響非常大。

巴西18/19榨季預期如下：

產(chǎn)量：3010萬(wàn)噸，減產(chǎn)830萬(wàn)噸；

消費：1067萬(wàn)噸，穩中有增；

出口：1960萬(wàn)噸，減少860萬(wàn)噸；

期末庫存：75萬(wàn)噸，減少17萬(wàn)噸；

從數據來(lái)看，巴西18/19榨季減產(chǎn)數據主要體現在出口方面，出口減少860萬(wàn)噸。消費變動(dòng)不大，維持穩中有增。期末庫存非常少，數據波動(dòng)比較小。主要是產(chǎn)量和出口對國際市場(chǎng)有非常大的影響。

下圖為巴西中南部累計產(chǎn)量圖（中南部為巴西主要產(chǎn)糖區域）。從下圖可見(jiàn)，累計產(chǎn)量基本維持水平位置，表示巴西未來(lái)一段時(shí)間處于生產(chǎn)尾聲的階段，產(chǎn)量繼續增長(cháng)的空間不大。紅色折線(xiàn)為18/19榨季產(chǎn)量情況，黑色折線(xiàn)為17/18榨季產(chǎn)量情況。從生產(chǎn)臨近高峰期開(kāi)始，18/19榨季和17/18榨季產(chǎn)量差距越來(lái)越大，目前18/19榨季產(chǎn)量基本處于歷史最低水平。

巴西國家情況比較特殊，50%以上的甘蔗用來(lái)生產(chǎn)乙醇，只有40%左右的甘蔗用來(lái)生產(chǎn)食糖。所以，巴西今年減產(chǎn)的主要原因并不是壓榨量降低或天氣原因、甘蔗老齡化，而是人為的選擇將更多甘蔗用來(lái)生產(chǎn)乙醇而不是食糖。實(shí)際上，和上一個(gè)榨季相比，甘蔗累計入榨量變化微乎其微，天氣原因和甘蔗老齡化只造成產(chǎn)量非常小幅的降低。

下圖表示食糖生產(chǎn)比例。18/19榨季只有35%左右的甘蔗用來(lái)生產(chǎn)食糖，剩下的65%左右的甘蔗都用來(lái)生產(chǎn)乙醇，這是巴西18/19榨季減產(chǎn)830萬(wàn)噸的唯一主要原因。

目前巴西食糖生產(chǎn)已經(jīng)接近尾聲，食糖生產(chǎn)比例維持在比較低的水平，這是糖價(jià)從10美分反彈上來(lái)非常重要的原因。其他國家食糖生產(chǎn)都出現不同幅度的增產(chǎn)，只有巴西出現大幅度減產(chǎn)。830萬(wàn)噸的減產(chǎn)足以改變任何一個(gè)國家食糖供需格局。如果下一個(gè)榨季巴西依然維持大幅度減產(chǎn)，這對白糖市場(chǎng)是一個(gè)利多消息。

從中長(cháng)期格局來(lái)看，明年巴西食糖會(huì )減產(chǎn)，但是具體減產(chǎn)量很難預測，人為因素影響比較大。從中短期格局來(lái)看，未來(lái)重點(diǎn)關(guān)注出口情況，需求、市場(chǎng)、出口價(jià)格、匯率都會(huì )影響食糖價(jià)格。

其中，不可忽視的就是匯率。美元對雷亞爾的短期升降對短期行情指引非常強。巴西國家政局比較動(dòng)蕩，去年11月領(lǐng)導選舉對雷亞爾造成非常大的波動(dòng)。當前雷亞爾處于弱勢整理，主要波動(dòng)來(lái)源于美元升降引起的被動(dòng)波動(dòng)，對糖價(jià)影響比較大。

3、印度—出口和庫存壓力大

印度是全球最大的食糖消費國，但在數據方面印度的信用比較低，數據參考意義不大。主要原因，一是印度是選票國家，政府需要農民的選票，對蔗農有補貼和扶持，種植面積不會(huì )有很大的變化；二是印度產(chǎn)量預期和實(shí)際產(chǎn)量的誤差太大，小農經(jīng)濟和政治因素都會(huì )造成誤差的產(chǎn)生。

下圖表示印度17/18榨季、18/19榨季食糖市場(chǎng)情況。從USDA數據來(lái)看，印度18/19榨季產(chǎn)量將達到3590萬(wàn)噸，和巴西3010萬(wàn)噸的產(chǎn)量相比，意味著(zhù)印度18/19榨季的產(chǎn)量已經(jīng)超過(guò)巴西，成為第一大食糖生產(chǎn)國。

印度對國際市場(chǎng)的影響主要在于情緒、出口壓力以及人為因素。主要原因是印度食糖產(chǎn)量大的同時(shí)，消費量也非常大，消費量在2600萬(wàn)噸左右。上一榨季期末庫存達到1500萬(wàn)噸，保持3個(gè)月的庫存就足夠國內周轉。18/19榨季的期末庫存可以達到1812.9萬(wàn)噸，意味著(zhù)可以達到印度國內半年的消費需求。但是，印度不需要這么多的消費需求，因為出口虧損太多，印度沒(méi)有更多的資金來(lái)實(shí)現當初承諾的補貼，糖廠(chǎng)虧損也很多。由此可見(jiàn)，印度出口壓力非常大，去年計劃出口200萬(wàn)噸，實(shí)際出口50萬(wàn)噸；今年預計出口500萬(wàn)噸，實(shí)際出口預計200萬(wàn)噸。

雖然印度數據誤差比較大，但是產(chǎn)量的整體趨勢是上升的。如果沒(méi)有大的自然災害，印度產(chǎn)量會(huì )不斷刷新歷史，庫存會(huì )繼續積累。不管是否出口，庫存壓力都要通過(guò)國際食糖市場(chǎng)來(lái)釋放。這也是國際食糖價(jià)格上不去或價(jià)格反彈壓力大的主要原因之一。印度食糖雖然不能直接出口，但是產(chǎn)量已經(jīng)達到套保和買(mǎi)賣(mài)的條件。

4、泰國—出口繼續刷新記錄

泰國是第二大食糖出口國，食糖產(chǎn)量的75%以上用來(lái)出口。

下圖表示17/18榨季、18/19榨季食糖市場(chǎng)情況。泰國食糖產(chǎn)量不高，17/18榨季只有1471萬(wàn)噸。因為糖價(jià)太低影響種植意向，18/19榨季產(chǎn)量小幅降低，預計為1380萬(wàn)噸。消費量常年維持在250萬(wàn)噸左右，18/19榨季消費量有小幅降低，原因是其他替代品在增長(cháng)，消費習慣在變化。17/18榨季出口量為1050萬(wàn)噸，刷新歷史新高。18/19榨季預計出口量會(huì )繼續刷新歷史新高，有可能突破1150萬(wàn)噸。雖然產(chǎn)量預估在調低，出口量預估也在相應調低，但是無(wú)法改變泰國出口量會(huì )繼續刷新歷史的趨勢。

泰國的很多糖廠(chǎng)都是歐美國家建造的，設施完善，生產(chǎn)能力強，惡劣天氣對泰國食糖生產(chǎn)的影響并不大。所以，惡劣天氣炒作對泰國作用并不大。

相對于巴西、印度來(lái)說(shuō)，泰國距離主要需求國家比較近，運費低，品質(zhì)高，具有天然的優(yōu)勢。同時(shí)泰國出口壓力非常大，泰國今年開(kāi)榨時(shí)間早，出口同比提升。泰國每次數據公布，產(chǎn)量和出口量都大幅提升，同比提升3成以上。這些出口都是實(shí)實(shí)在在釋放到國際市場(chǎng)的壓力。

這就是說(shuō)，國際食糖市場(chǎng)預期在轉好，泰國和印度兩個(gè)國家正在開(kāi)榨，供應高峰馬上就會(huì )到來(lái)，需求卻處于淡季。但是這些國家的增產(chǎn)壓力需要釋放到國際食糖市場(chǎng)，而且只能通過(guò)國際市場(chǎng)來(lái)釋放。這些壓力釋放完全后，才有可能實(shí)現價(jià)格的轉折。

5、歐盟—產(chǎn)量和出口同步降低

歐盟國家之前管制比較嚴格，市場(chǎng)關(guān)注不多。2017年10月剛剛放開(kāi)管制，糖廠(chǎng)可以根據需求調整種植面積、產(chǎn)量計劃等，糖價(jià)遭到滑鐵盧，投資出現大幅度虧損。這導致投資趨勢放緩，歐盟食糖產(chǎn)量降低。但18/19榨季產(chǎn)量不會(huì )出現明顯調低。食糖減產(chǎn)量相對于巴西、印度不斷刷新的增產(chǎn)量來(lái)說(shuō)，無(wú)法造成價(jià)格的反轉。

綜合來(lái)看，歐盟國家的減產(chǎn)雖不能造成價(jià)格轉折，但可以降低預期壓力，逐漸抬升糖價(jià)底部。

6、總結—國際食糖市場(chǎng)

國際食糖市場(chǎng)長(cháng)期處于供應過(guò)剩格局主要是由于增產(chǎn)周期和減產(chǎn)周期過(guò)渡不是很順利，導致庫存長(cháng)期處于由增量過(guò)剩轉變?yōu)榇媪窟^(guò)剩的格局，最終導致長(cháng)期供應過(guò)剩的格局。

近幾年國際食糖市場(chǎng)供需狀況如下：

14/15榨季連續五年增產(chǎn)，積累大量庫存；

15/16榨季減產(chǎn)周期開(kāi)始，但也只是由增量過(guò)剩轉換為存量過(guò)剩；

16/17榨季維持減產(chǎn)格局，但供需缺口較小；

17/18榨季供需過(guò)剩再次開(kāi)啟，且供應壓力不斷刷新市場(chǎng)預期；

18/19榨季供需過(guò)剩持續，增產(chǎn)低于預期背景下供需壓力有小幅緩解，抬升熊市期間價(jià)格底部區域。但這不表示趨勢已經(jīng)被扭轉或者熊市格局已經(jīng)結束。

三、國內市場(chǎng)

1、食糖增產(chǎn)第三年

下圖表示我國食糖供需壓力圖，紅色折線(xiàn)圖表示總供應量，灰色折線(xiàn)圖表示總需求量。紅色折線(xiàn)圖出現大幅傾斜向上是由于我國特殊的食糖收儲政策，多年食糖收儲積累，糖價(jià)降低后，拋售困難，造成600萬(wàn)噸的國儲壓力。拋儲將會(huì )對2019年下半年食糖市場(chǎng)產(chǎn)生非常大的影響，這是供給側改革大勢決定的，拋儲是必須要解決的歷史遺留問(wèn)題。

下圖表示我國17/18榨季、18/19榨季食糖市場(chǎng)情況。18/19榨季食糖產(chǎn)量從最開(kāi)始的預期1090萬(wàn)噸，逐步調減到1070萬(wàn)噸。雖然產(chǎn)量預期在調減，但是總產(chǎn)量仍高于17/18榨季。食糖產(chǎn)量依然在增產(chǎn)，這也是我國市場(chǎng)產(chǎn)量增產(chǎn)的第三年。增產(chǎn)周期和熊市周期是疊加的，且趨勢還在繼續。食糖消費只能維持現有水平，沒(méi)有任何增長(cháng)空間。國內打擊走私力度非常大，走私量調減到200萬(wàn)噸。

2、產(chǎn)量增加超預期

產(chǎn)量方面，主要是廣西和內蒙地區食糖增產(chǎn)較多，但產(chǎn)量較預期有小幅調減。主要是因為廣西和云南地區等食糖主產(chǎn)區在收割前，天氣出現長(cháng)期低溫陰雨。連續半個(gè)月以上的低溫陰雨天氣就會(huì )對甘蔗糖分產(chǎn)生影響。

產(chǎn)量較預期變化大的是內蒙甜菜糖。內蒙地區部分糖廠(chǎng)是第一年生產(chǎn)，種植經(jīng)驗、生產(chǎn)經(jīng)驗、數值預估經(jīng)驗不足，加上對天氣重視不足，產(chǎn)量沒(méi)有達到預期，大概只有60萬(wàn)噸左右。內蒙地區雖然產(chǎn)量增產(chǎn)不大，但產(chǎn)能是非常大的，完全有條件在很短的時(shí)間達到100萬(wàn)噸的產(chǎn)能。這需要市場(chǎng)價(jià)格的配合，19/20榨季甜菜糖將有很大的變數。

總的來(lái)說(shuō)，國內食糖產(chǎn)量較17/18榨季在增產(chǎn)，但是增產(chǎn)沒(méi)有達到預期。食糖市場(chǎng)供應過(guò)剩格局沒(méi)有被打破，無(wú)法判斷糖價(jià)轉折。

3、庫存壓力提高

判斷食糖中短期行情，需要關(guān)注月度數據。下圖分別是全國工業(yè)庫月度情況和全國銷(xiāo)量月度情況。從庫存圖可以看出，食糖產(chǎn)量的增產(chǎn)導致工業(yè)月度庫存持續積累。從銷(xiāo)量圖可以看出，18/19榨季（灰色折線(xiàn)）月度銷(xiāo)量表現非常好。但是銷(xiāo)量增長(cháng)的速度低于庫存增長(cháng)的速度才導致糖價(jià)始終處于低位。

從下圖來(lái)看，18/19榨季綜合庫存壓力非常大，預計綜合庫存（包括商業(yè)庫存、中轉庫存等）會(huì )攀升歷史新高。國儲庫存壓力也非常大，前期拋售40萬(wàn)噸，目前國儲庫存為640萬(wàn)噸，這意味著(zhù)國儲庫存比廣西產(chǎn)量還多。國儲庫存壓力不解決，直補政策推出會(huì )有很大的障礙。直補政策不推出，熊市周期很難結束。

目前市場(chǎng)上比較認可的說(shuō)法是直補80元/噸的補貼，可以使食糖成本降低400-500元/噸，直接將糖價(jià)拉低400-500元/噸。根據目前情況來(lái)看，全國推行直補政策壓力比較大。各個(gè)地區單獨推行直補，可能會(huì )造成食糖生產(chǎn)布局和結構被打亂，導致食糖產(chǎn)區重新布局，這是非常大的不確定性的利空因素。

4、進(jìn)口&走私市場(chǎng)

正規進(jìn)口量不會(huì )有很大變化，17/18榨季進(jìn)口243萬(wàn)噸；18/19榨季預計進(jìn)口300萬(wàn)噸，預估不會(huì )超過(guò)50萬(wàn)噸的增量。但是走私量變化有很大差異，17/18榨季走私250萬(wàn)噸，18/19榨季預計200萬(wàn)噸。主要原因是走私利潤非常大，利潤在2000-3000元/噸。有利潤就會(huì )有需求，有需求就會(huì )有市場(chǎng)。雖然國內走私糖打擊力度比較大，效果也比較顯著(zhù)，但是壓力也比較大。

因此，雖然國內市場(chǎng)食糖產(chǎn)量遠遠不能滿(mǎn)足國內消費，但國內市場(chǎng)的糖價(jià)依然處于低位。主要原因就是外部糖源非常充足，供應非常充足，尤其是當前時(shí)期處于開(kāi)榨高峰。泰國、印度和國內目前都處于生產(chǎn)高峰期，外部糖源和內部糖源供應都非常充足，但是消費處于淡季，糖價(jià)的反彈壓力比較大。

5、國內市場(chǎng)總結

國內食糖市場(chǎng)用一句話(huà)總結：16/17榨季牛熊轉換；17/18榨季熊市第一年；18/19榨季熊市第二年，暫未出現牛熊轉折跡象。

國內糖廠(chǎng)還需要經(jīng)歷一個(gè)艱難階段，部分糖廠(chǎng)可能會(huì )面臨倒閉或兼并重組。雖然食糖市場(chǎng)較預期已經(jīng)好轉，底部?jì)r(jià)格也在抬升，但是不代表熊市周期已經(jīng)結束，價(jià)格迎來(lái)轉折點(diǎn)。只有等糖廠(chǎng)甘蔗款付完，榨季壓榨結束，庫存消化完全，才有可能出現牛熊轉折點(diǎn)。

四、基本面總結

1、國際市場(chǎng)

全球17/18榨季是連續第二年增產(chǎn)，消費維持不到2%的穩定增長(cháng)，庫存有小幅增加，18/19榨季將減產(chǎn)，減產(chǎn)主要由巴西帶來(lái)，但泰國和印度同比大幅增產(chǎn)，總供應大于需求，供需壓力依然較大，變化在于增產(chǎn)低于預期。19/20榨季減產(chǎn)預期在增強。

2、國內市場(chǎng)

我國2017/18榨季新增產(chǎn)銷(xiāo)缺口為483.6萬(wàn)噸，其中產(chǎn)量1031.04萬(wàn)噸，進(jìn)口250萬(wàn)噸，走私250萬(wàn)噸，庫存消費比76.8%，2018/19榨季預計產(chǎn)量將恢復至1070萬(wàn)噸，走私200萬(wàn)噸，進(jìn)口300萬(wàn)噸，屆時(shí)，庫存消費比將提高至80.55%。

五、期現套保&套利成本

1、倉儲成本：2018年12月1日起開(kāi)始0.5元/噸/天（夏季（1/5-30/9）0.45元/噸.天，冬季（1/10-30/4）0.4元/噸.天； ）。

2、出庫費：廣西&云南汽車(chē)出庫12元/噸，其他地區15元/噸，火車(chē)出庫35元/噸，集裝箱另加3元/噸。

3、入庫費：汽車(chē)入庫中，廣西16元/噸，云南15元/噸，天津、河南和山東20元/噸，其它地區13-25元/噸不等；火車(chē)入庫，天津、河北和廣東40元/噸，其他地區15-60元/噸不等；輪船出庫，26-59元/噸；采用集裝箱入庫的，在以上費用基礎上，增加2-6元/噸的裝箱費。

4、檢驗費：入庫全項目理化指標檢驗收費450元/樣，復檢585元/樣品。假設每垛500噸，則檢驗費為0.9元/噸。

5、運輸費：運輸費視貨物所在地與倉庫間距離而定，還包括人工成本、往返費用等。

6、交易成本：交易手續費0.4元/噸，交割費1元/噸，倉單轉讓1元/噸，期轉現1元/噸。

7、資金成本：占用資金x即期利率（8%）。

8、增值稅：交割結算價(jià)與現貨價(jià)差x稅率（2018年5月1日起16%）。

9、陳糖貼水：N制糖年度生產(chǎn)的白糖，只能交割到N制糖年度結束后的當年11月份，且從當年9月合約交割起（包括9月合約交割）每交割月增加貼水20元/噸，即9月貼水20元/噸，11月貼水40元/噸，貼水隨貨款一并結算。

例：鄭糖期貨價(jià)5000元/噸，現貨價(jià)5200元/噸，時(shí)間30天，汽車(chē)出入庫，不算運費，不算倉庫升貼水和陳糖升貼水：

倉儲費=0.45*30=13.5 元/噸 ；

出/入庫費=15 元/噸 ；

檢驗費=0.9 元/噸 ；

交易交割費=0.4+1=1.4 元/噸 ；

現貨資金成本=5200*8%*1/12=34.67 元/噸；

期貨資金成本=5000*8%*8%*1/12=2.67元/噸。

現貨賣(mài)方交割：1 個(gè)月稅前成本=13.5+15+1.4+0.5+34.67=65.07 元/ 噸，3 個(gè)月=161.4元/ 噸,4 個(gè)月=209.57元/噸。

期貨買(mǎi)方交割：1個(gè)月稅前成本=1.4+2.67=4.07 元/ 噸，3 個(gè)月=9.4 元/ 噸,4 個(gè)月=12.07元/噸。

跨期套利成本： 1月22日，鄭糖1905收盤(pán)價(jià)5024元，1909合約收盤(pán)價(jià)4993元，5-9價(jià)差31元，距離5月交割月還有98天，利率6% ，3個(gè)月持倉成本=128元/噸；實(shí)時(shí)持倉成本=108元/噸；利率8%，3個(gè)月持倉成本=188元/噸，實(shí)時(shí)持倉成本=160元/噸。

六、操作策略

美糖：隨著(zhù)印度和泰國的開(kāi)榨，供應高峰將逐漸到來(lái)，供應壓力即將增加，美糖將在寬幅區間內整理。

鄭糖：本榨季增產(chǎn)周期持續，當前正處于生產(chǎn)高峰，供應充足，消費正處淡季，壓力大于支撐，中期看，拋儲、直補、進(jìn)口關(guān)稅降低后外部糖源的沖擊都沒(méi)有解決，直補落地才有可能迎來(lái)真正意義上的轉折。

當前現貨的銷(xiāo)售和價(jià)格是可以支撐近月合約的，而利空的因素集中在中長(cháng)期，5-9正套進(jìn)行中，謹防本輪資金主導的行情回歸時(shí)5月回撤過(guò)快，造成5也價(jià)格階段性的低于9月。

作者：李曉威；來(lái)源：牛錢(qián)網(wǎng)