目前市場(chǎng)對2019/2020榨季的缺口預估為400—600萬(wàn)噸，缺口主要由亞洲減產(chǎn)特別是印、泰兩國以及歐盟減產(chǎn)貢獻，市場(chǎng)預計巴西2019/2020榨季將會(huì )增產(chǎn)。我們認為，即使出現缺口，主產(chǎn)國可以通過(guò)釋放龐大的庫存彌補缺口，缺口只是充當了底部存在的可能理由，但無(wú)法支持價(jià)格的上行。根據CZARNIKOW的數據，目前全球貿易流仍處于過(guò)剩趨勢之中，預計在2020年二季度達到頂峰。我們認為，那或許是一個(gè)未來(lái)9至12月的極限位置，或許能觸及極限價(jià)格，又或者是啟動(dòng)上行的時(shí)間點(diǎn)。

只有當庫存釋放進(jìn)入一個(gè)臨界值，且缺口延續或放大，單邊行情才會(huì )爆發(fā)。顯然，國際糖市正處于第一個(gè)階段，即釋放庫存階段（這一現象我們在4年前的中國玉米市場(chǎng)與3年前的棉花市場(chǎng)都曾見(jiàn)過(guò)），國際糖價(jià)能否形成趨勢性的大級別反彈，取決于全球2020/2021榨季的供需格局，而不是2019/2020榨季。市場(chǎng)盼望壓力留在當下，希望留給未來(lái)，壓力平攤并不利于價(jià)格上行過(guò)程的流暢性。我們認為,主流機構延續2020/2021榨季的缺口預估是基于低價(jià)對供應擠壓的判斷，核心是亞洲收購價(jià)以及巴西制糖比例的下調。我們認為2019/2020榨季與2015/2016榨季不能趨同類(lèi)比，即使同樣是連續過(guò)剩的第一個(gè)缺口年度—Kingsman數據顯示2015/2016榨季全球缺口637萬(wàn)噸，2019/2020榨季缺口418萬(wàn)噸。

2015/2016榨季印度向全球出口僅156萬(wàn)噸，而2019/2020榨季它的目標是600萬(wàn)噸，因其新季期初庫存達到創(chuàng )紀錄的1420萬(wàn)噸，占其年消費的55%，印度一國出口即可將全球推向貿易流過(guò)剩，如果它能全部實(shí)現的話(huà)；2015/2016榨季泰國同比縮減了30萬(wàn)噸出口，而我們預計泰國在2019/2020榨季的出口不會(huì )因減產(chǎn)而縮減（同比增加100—150萬(wàn)噸），因2018/2019榨季庫存大量沉淀。亞洲兩大主產(chǎn)國在2019/2020榨季都會(huì )呈現減產(chǎn)量增出口的格局。唯一能打破這一預判的，只有全球缺口放大至800—1000萬(wàn)噸即主產(chǎn)國估產(chǎn)出現超預期下調（市場(chǎng)會(huì )依據亞洲雙周產(chǎn)量調整缺口預估），否則9—10月價(jià)格反轉不可能實(shí)現。我們最樂(lè )觀(guān)的時(shí)間點(diǎn)是12—1月，第二個(gè)選擇是4—6月。

據路透今年9月中旬的新聞報道，巴西糖和乙醇行業(yè)的大型公司正在投資以擴大生產(chǎn)生物燃料產(chǎn)能。根據Unica的技術(shù)總監說(shuō)法，巴西多家糖業(yè)集團正在其一些工廠(chǎng)建造新的蒸餾裝置，以便明年能夠生產(chǎn)更多的乙醇。這一現象在2018年已經(jīng)出現，當時(shí)包括Biosev BSEV3.SA和Usina Coruripe在內的數家公司投資擴大乙醇生產(chǎn)能力。這位總監認為，這可能會(huì )使下個(gè)榨季的糖生產(chǎn)份額減少到更低的水平。

除了產(chǎn)能擴張為高制醇比例掃清障礙，乙醇對汽油的價(jià)格的價(jià)格優(yōu)勢也在為其消費助力。巴西將在2020年啟動(dòng)一項名為RenovaBio的刺激生物燃料使用的新計劃，該計劃可能會(huì )進(jìn)一步加強當地需求。除了中南部，我們認為巴西北部的情況值得關(guān)注，因為那里是巴西的工業(yè)集中區，乙醇既有產(chǎn)能較大，另外也是乙醇出口的集散地。今年上半年，多家外商人士與我們分享，目前巴西乙醇的邊際回報率已經(jīng)觸及極限。如果沒(méi)有新增產(chǎn)能，短期繼續大幅壓低制糖比例的概率很低。2018年包括中糧巴西的多家巴西糖廠(chǎng)都增加了乙醇的儲能，今年四季度我們要確認更多的乙醇產(chǎn)能落地，以便我們確認明年制糖比例的繼續下沉，進(jìn)而抵消甘蔗增產(chǎn)給二季度供應帶來(lái)的壓力。

市場(chǎng)對巴西2020/2021榨季（4月—3月）甘蔗增產(chǎn)預期較為統一，引發(fā)甘蔗增產(chǎn)的動(dòng)力來(lái)自乙醇收益（天氣亦助力），有機構已將2020/2021榨季巴西中南部甘蔗產(chǎn)量指向了6億噸之上的歷史峰值區間。巴西機構Agroconsult預計2020/2021榨季中南部甘蔗產(chǎn)量5.97億噸，同比增加0.12億噸，Bunge預計2020/2021榨季巴西糖產(chǎn)量為2860—2960萬(wàn)噸，增產(chǎn)因甘蔗增產(chǎn)。更低的制糖比例或將在明年的某一個(gè)時(shí)點(diǎn)出現，產(chǎn)能實(shí)現與產(chǎn)量落地還需時(shí)機。一些同比的增產(chǎn)數據依舊是空頭愿意看到的，除非市場(chǎng)盡早向我們展示更低的制糖比例（30%—35%）。

轉自：期貨日報